Суперденьги: Поучительная история об инвестировании и рыночных пузырях - Адам Смит

ФРС посчитала, что инфляцию можно обуздать, сократив кредитование, а потому начала ограничивать в этом плане подконтрольные ей банки. Она даже попыталась наложить лапу на кредитование евродолларами. Но деловой цикл большинства компаний не позволял им перестроиться так быстро. Расходы уже были заложены в бюджеты. И тогда компании, выбравшие кредитные лимиты в банках и вытесненные с долгосрочного долгового рынка, начали в массовом порядке выпускать долговые расписки: краткосрочные коммерческие бумаги.

Одни говорят, что ФРС косвенно способствовала росту объемов этих бумаг, запрещая банкам выплачивать текущую ставку процента по долгосрочным депозитам. Другие говорят, что это банки, неспособные удовлетворить потребности, вынудили клиентов выпускать эти бумаги. Ну и, конечно, дилеры, торговавшие этими бумагами, продвигали свой продукт очень агрессивно. А коммерческие бумаги — это не более чем долговые расписки. На них написано, что Sears, Roebuck, или Chrysler, или кто-либо еще обещает выплатить вам через 30, 60 или 90 дней номинальную сумму. У большинства коммерческих бумаг срок погашения не превышает 90 дней, и чаще всего они погашаются в пределах 30 дней. Покупатели коммерческих бумаг — это крупные игроки. Минимальный номинал обычно составляет $25 000, а есть и такие, на которых значится миллион. Коммерческие бумаги покупают некоторые пенсионные фонды и банки, но чаще всего покупателями становятся финансовые директора, которым нужно вложить деньги на несколько дней во что-то более доходное, чем казначейские векселя и аналогичные инструменты.

Финансовый директор какой-нибудь компании или провинциальный банк, покупающий коммерческие бумаги, ожидает возврата своих денег через несколько дней — плюс, конечно, проценты. И если Казначейство США в те дни давало 7 %, то по коммерческим бумагам можно было получить 8 %. Конечно, покупатель считает при этом, что коммерческая бумага несет приемлемый риск, иначе он не ставил бы на кон всю эту сумму ради дополнительного процента. Традиционно предполагалось, что компания должна иметь банковский кредит, равный сумме выпущенных ею коммерческих бумаг. После случившейся — хорошо, едва не случившейся — катастрофы посыпались и вопросы, и судебные иски. Суть их сводилась к поиску причин, по которым кредиты, обеспечивавшие коммерческие бумаги, не анализировались должным образом. Ответа не было. В определенной мере все это объяснялось общим духом того времени. Очевидно, однако, что поначалу покупатели считали все коммерческие бумаги надежными. Потом, обжегшись на малой их части, они решили, что надежных бумаг вообще нет.

Итак, американские компании, в условиях недостатка банковских кредитов и ограниченных возможностей выпуска облигаций, начали продавать коммерческие бумаги. С 1966 по 1970 г. объем находящихся в обращении коммерческих бумаг увеличился более чем в четыре раза: с $9 млрд почти до $40 млрд. За 12 месяцев до июньского Кредитного кризиса объем этих бумаг удвоился.

Причины дефицита ликвидности в экономике появились еще пять лет назад. Большинство заимствований осуществлялось в предположении, что уровень продаж будет приличным, однако на деле результаты оказались обескураживающими. Денежные потоки компаний были на 10–30 % процентов ниже ожидаемых, а это породило потребность в дополнительных заимствованиях.

К июню 1970 г. шестая по размеру компания в США — и крупнейшая железная дорога в стране — Penn Central практически прогорела, причем в такой степени, что не могла вовремя выплачивать зарплату проводникам. У компании возникли трудности с рефинансированием долга по коммерческим бумагам, срок которых истекал, а этих бумаг было выпущено на $200 млн. Банкиры Penn Central работали день и ночь, пытаясь добиться гарантии правительства США для чрезвычайного кредита. Правительство принялось лоббировать этот кредит в Конгрессе. В пятницу, 19 июня, банкиры были настолько уверены в благоприятном исходе, что собрались в северо-западном конференц-зале на 10-м этаже Федерального резервного банка Нью-Йорка для подписания бумаг сразу же после получения из Вашингтона сигнала о предоставлении гарантий. Однако долгожданный сигнал так и не поступил.

Реакция Конгресса была довольно жесткой. Кредит в $200 млн, по словам Райта Патмана, председателя банковского комитета палаты представителей, был бы «только началом программы помощи этой гигантской компании». В результате «сотни миллионов долларов налогоплательщиков оказались бы вложенными в чрезвычайно сомнительную схему». (Позднее Патман сообщил Конгрессу, что Белый дом уже предлагал Федеральному резервному банку Нью-Йорка предоставить кредит, однако банк ответил, что это «существенно не улучшит положение компании», что он, банк, «не может рекомендовать предоставление данного кредита, исходя из факторов, обычно рассматриваемых при оценке кредитных рисков», и что он, банк, не очень понимает, каким образом эти деньги будут возвращены налогоплательщикам. Однако президентская администрация, сказал Патман, лоббируя интересы компании, даже не сообщила Конгрессу о мнении банка. Все это читатель может найти в «Отчетах Конгресса США».)

Около пяти часов вечера представитель правительства, т. е. предполагаемый гарант кредита, сказал собравшимся в Нью-Йорке банкирам, что кредит одобрен не будет.

«Банкиры, которые напряженно работали над проектом, — говорится в примечаниях к стенограмме совещания ФРС, — были потрясены, но не выказали возмущения. Они покинули наше здание и отправились в офис First National City Bank, где занялись поиском путей защиты своих интересов».

В Филадельфии юристы Penn Central начали готовить документы для банкротства. Как они объясняли позднее, лучше было самим выйти с белым флагом, а не ждать, пока кредиторы обанкротят компанию в принудительном порядке. Председатель совета директоров Penn Central Пол Горман и три директора поехали в Вашингтон, чтобы в субботу встретиться с Патманом. Тот, однако, своего мнения не изменил. Директора вернулись в Филадельфию. Совет директоров Penn Central в воскресенье снова собрался в Филадельфии и признал свое поражение. Один из юристов компании поехал с бумагами в загородный дом окружного судьи Уильяма Крафта-младшего. Воскресенье для банкротства — вполне подходящий день.

Как только компания Penn Central вручила судье свои бумаги, ей уже не нужно было платить по своим долгам, разве что в рамках реорганизации. Но самое главное в нашей истории заключалось в том, что компании не надо было платить держателям ее коммерческих бумаг. Теперь те могли обклеить свои туалеты этими бумагами на все $200 млн. А финансовые директора, которые думали, что получат более весомый процент, чем по казначейским векселям, не получали вообще ничего: ни процента, ни номинала (по крайней мере без затяжных судебных разбирательств). Проще говоря, они потеряли все вложенные ими деньги. Walt Disney Corporation потеряла на этом деле $1,5 млн, American Express — $4,8 млн, Homestake Mining — $1 млн и так далее. (Держатели бумаг, конечно, подали иски против всех, до кого могли достать, и кое-что все-таки вытянули из дилеров.)

Конечно, были и другие — очень крупные! — американские компании с колоссальными проблемами по части ликвидности. Называть их вслух не совсем вежливо, но можно начать с Lockheed, Chrysler, TWA, Pan American и LTV. Особенно отличились две финансовые компании, Chrysler Financial и Commercial Credit, — коммерческих бумаг у них было намного больше, чем кредитов в банках.